在产销规模全球领先的本土新能源汽车产业带动下，我国电驱系统技术突飞猛进，并涌现出弗迪动力、华为数字能源、汇川联合动力、联合电子（上汽集团与博世合资企业）、威睿电动、蔚来驱动科技、中车电驱等一批电驱系统供应商。
其中，联合动力凭借有“小华为”之称的控股股东汇川技术在工控领域的深厚技术积累以及较早的布局，迅速成为我国电驱系统的头部供应商之一。不过分析发现，相比可比公司，联合动力存在业绩高度依赖前五大客户的情况，与此同时，功率器件、芯片等核心零部件高度依赖国际大厂，地缘政治影响下，也面临被断供的风险。
业绩高度依赖前五大客户
电池、电机、电控合称新能源汽车“三电”技术，是汽车电动化的底座，但全球同时掌握“三电”技术的企业仅有比亚迪等极少数企业，其余新能源汽车企业主要通过产业链协同实现资源整合。
于2016年成立的联合动力借助汇川技术在工控领域的技术积累及布局，迅速成长为我国重要的电驱系统（电控、电机、三合一/多合一驱动总成）和电源系统（车载充电机、DC/DC转换器、二合一/三合一电源总成）等动力系统核心部件供应商，并于近年实现业绩快速增长。
2021年-2024年H1（下称“报告期”），联合动力实现营收分别为290,252.63万元、502,703.07万元、936,540.28万元、605,530.72万元，其中2021年-2023年的年复合增速达79.63%，仅次于威迈斯的80.5%，大幅领先于其他同类可比公司。值得注意的是，联合动力也是电驱系统、电源系统领域可比公司中，营收规模最大的企业。
其中两大主力产品合计营业收入分别为289,854.01万元、501,675.28万元、933,215.48万元、602,736.27万元，占当期营收比重均超过99.5%，是联合动力的核心营收来源。值得一提的是，报告期内联合动力累计为170余款乘用及商用车型配套开发了数百款电驱系统解决方案，主要产品累计出货量达到500万套。
根据联合动力披露，其客户主要有理想、小米、广汽、奇瑞、长安、长城、上汽、宇通、吉利、东风、沃尔沃、Stellantis、大众、奥迪、保时捷、捷豹路虎等品牌，但从前五大客户看，业绩高度集中于理想汽车、广汽集团、奇瑞集团、长安汽车、吉利集团、小鹏汽车等少数车企，报告期各期前五大客户合计贡献营收占比分别为81.74%、71.73%、76.03%、66.28%，虽然呈下滑趋势，但客户集中度仍领先于一众可比上市公司。
其中，得益于联营企业常州汇想新能源汽车零部件有限公司，报告期内理想汽车仅于2023年位列第二大客户，其余各期均是第一大客户，广汽集团自2022年位列前五大客户以来，也始终是联合动力的前二大客户。值得注意的是，报告期内，威马等掉队造车新势力以及宇通集团、山东重工等商用车客户逐步退出前五大客户名列，其他乘用车客户则相对稳定。
根据最新数据，吉利汽车、长安深蓝+阿维塔、理想汽车、小鹏汽车、小米汽车2025年分别计划冲击150万辆、72万辆、70万辆、35万辆、30万辆新能源汽车销售目标，合计超350万辆，预计将驱动联合动力出货量继续大增，后者对这些车企的依赖度预计加大。
功率器件及芯片主要来自境外供应商
伴随新能源汽车集成化加速，电机、电控逐步由彼此独立走向一体化融合，近年多合一电驱系统成为“三电”技术重要创新方向之一；与此同时，400V、800V等高压充电平台的普及发展，也让新能源汽车对SiC、IGBT等功率器件的需求量加大。
数据显示，功率器件已成为新能源汽车继动力电池之后的第二大关键部件，具有需求量大、成本占比高等特点。
而联合动力主要原材料包括结构件、功率半导体、线束、阻容器件、芯片等产品，其中功率半导体的采购额与结构件基本相当，报告期各期分别为90,580.96万元、148,963.34万元、225,795.42万元、126,962.97万元，约占联合动力采购额的1/3。
又因受益国产功率半导体产业的崛起，联合动力对功率半导体的采购单价已由2021年的1123.39元/件降至2024年H1的828.3元/件，采购单价下降，使得联合动力对功率半导体的采购支出比重呈逐年下降趋势，已由2021年的31.98%降至2024年H1的27.27%，并由第一大物料降至第二大物料。
进一步分析发现，联合动力前五大供应商中，报告期各期分别有2家、3家、4家、3家企业为功率半导体公司，供应商主要有晶川电子（英飞凌在华授权一级代理商）、中车时代、大联大控股（代理英飞凌、安森美等品牌）、文晔科技（代理ST、ADI、TI、瑞萨等品牌）等，除中车时代为本土功率半导体企业外，其余3家企业均为国际半导体企业在华代理分销商，其中，晶川电子始终是第一大供应商。
联合动力主要向3家代理分销商采购功率半导体及芯片，这意味着，联合动力存在高度依赖国际半导体企业的情形。经统计，报告期各期，联合动力对前五大客户中的晶川电子、大联大控股及文晔科技3家代理分销商的采购额合计分别为61064.8万元、90401.37万元、136466.06万元、59686.18万元，呈逐年上升趋势，占联合动力采购比重合计分别为21.56%（不含苏州汇川供货部分）、19.11%、18.13%、12.83%，对联合动力产品量产及创新起着至关重要的作用。
而可比友商中，已有英搏尔、绿传科技等企业推出了全国产化的车用控制器等产品。随着地缘政治影响加剧，本土车企加大了对国产芯片及零部件的支持力度，将加速纯国产零部件上车进程。
对此，联合动力在IPO招股书中警示称，如果未来因地缘政治影响导致高端芯片等核心器件供应渠道受到阻碍，而公司不能加快国产新品开发应用以减少进口依赖，将对盈利能力、持续经营能力产生不利影响。
（校对/邓秋贤）
